香港在 2025 年 12 月推出知識產權融資沙盒，由金管局聯同商務及經濟發展局與知識產權署推行。要解決的問題很具體：不少中小企手上有技術、有品牌，卻沒有實物可以抵押，銀行難以放貸。要借錢，先要有人講得出這些知識產權值多少。

筆者與這件事的關係有兩層。身份一層，筆者主管一間受皇家特許測量師學會 (RICS) 規管的估值與交易諮詢部門，本人是 MRICS。由 2025 年初開始，筆者以 RICS 代表的身份，參與商務及經濟發展局與知識產權署關於知識產權估值指引的討論。沙盒的《運作原則》要求估值由獨立的知識產權估值服務提供者進行，提供者須為本地或海外知名專業團體的成員，RICS 是其中之一。

實務一層，2026 年首批七宗試點個案完成融資審批，貸款額由港幣 100 萬元至 3,900 萬元，涵蓋電子、建築、玩具製造與醫療器械。七宗之中，有兩宗的獨立估值由筆者與團隊負責。恰巧的是，這兩宗最終批出的貸款額，正是七宗之中的最小與最大，也就是這個範圍的兩端。這一篇講的，就是這兩宗個案的背景。

兩宗個案的客戶名稱與銀行名稱，筆者不便提。金額與細節，下面用大概的方向講。

兩宗個案：一項專利，一個品牌

第一宗，客戶是一間香港上市公司，為一項中國發明專利做估值。技術屬於鋰碳電容器，用在電動單車的電池模組上。

有一個細節是筆者當初沒有料到的。這項專利賺錢的方式，不是賣產品，是租。它不是賣一顆電池收一次錢，而是把電池租出去，按每一顆已投放的模組逐期收租。所以收入等於「累計租出的電池總數」乘以每期租金，是一條一路疊上去的曲線，不是一條銷售曲線。

第二宗，客戶是一間有歷史悠久的香港玩具製造商，做了多年代工，客戶是國際品牌，一向賺的是製造的錢。這一宗是它第一次為自己的品牌定價，標的是兩個商標加一項外觀設計申請，屬於一個新的設計師玩具品牌。

兩宗的分量相差很遠。第一宗的估值以億元計，第二宗以百萬元計。折現率，一宗在三成上下，另一宗在兩成半左右。第一宗由客戶第一封電郵到簽署報告，大約三星期。第二宗由第一封電郵到報告交到銀行手上，大約兩個月，多出來的時間，主要是等銀行的與客戶的溝通和內部流程。

一間上市公司，為自己最值錢的資產定價。一間中小企，第一次為自己的知識產權定價。兩宗放在一起，剛好畫出這條政策的兩端。

為何是收益法，為何是超額收益

國際上做知識產權估值有三條途徑。收益途徑最常用，把資產在經濟壽命期內的收益折為現值。市場途徑參照市場上類似資產的交易，但每一項知識產權都獨一無二，少有單獨出售，交易資料也不公開，所以用得最少。成本途徑計算重新創造同等效用的資產要多少錢，適用於不直接產生收益、又沒有可比交易的資產。

筆者做過的這兩宗，都走收益途徑，都用同一種方法：多期超額收益法 (MPEEM) 。

道理說出來很淺。一盤生意的利潤，不是全部由知識產權賺來的。廠房、存貨、員工、其他無形資產，每一樣都有功勞。要把這些「貢獻資產」按理應得的回報逐項扣走，剩下的才是超額收益，折現之後就是這項知識產權的價值。

這裡有一點值得停留。連員工隊伍也算一項貢獻資產，也要給它一個應得回報。筆者做的個案裡，這支隊伍有百多人，價值用重置成本法算出來，即重新招聘與訓練到同一支隊伍要花多少錢，再扣稅。所以估值不是「把利潤折現」那麼簡單，它是一層一層把功勞分清楚。

折現率：不是一個數，是逐項砌出來的

折現率是這一類估值最容易被誤解的一格。它不是套一個數進去，而是逐項砌出來的。

無風險利率，香港用香港政府債券，內地用內地國債。市場風險溢價，參考市場機構每年發布的建議數字。國家風險溢價，按營運地的政治、經濟與匯率風險另加。行業啤打，由公開的行業數據去槓桿之後再重新槓桿。規模溢價與公司特定風險溢價，各自針對市場與這間公司獨有的風險。以上砌出權益成本，再與債務成本按資本結構加權，得出加權平均資本成本，即 WACC 。

然後還有一層，是這一類估值獨有的。專利與商標的風險高於實物資產，所以要在 WACC 之上再加一層知識產權額外風險溢價，筆者經手的一宗大約加了一成。這一層不能用一句「知識產權風險較高」帶過，理由要逐條寫在工作表上。風險溢價不是裝飾。加得有沒有道理，銀行一問便知。

最大的難度：難的不是計數

如果要挑一句話講這兩宗個案的體會，筆者會說：難的不是計數，是計數之前那些問題。

第一層是法律，而且法律先於數字。這項知識產權是不是真的、是不是乾淨的，先要弄清。專利申請批了未，擁有權鏈完不完整，僱員與承包商的權利轉讓做齊了沒有，有沒有共同發明人，有沒有對外質押或授權。還有一條很多人忽略的：擁有專利不等於可以自由生產，你可能踩到別人的專利。擁有權與使用權，是兩件事。

第二層是剩餘經濟壽命，法律壽命與經濟壽命取較短者。標準專利最長二十年，短期專利八年，註冊外觀設計二十五年，註冊商標可以無限次續期。但保護期可以很長，經濟壽命往往短得多。一個玩具造型的風潮有幾年，答案不在法例裡面。

第三層是收入的歸屬，哪一分是知識產權賺來的，哪一分是廠房與人手賺來的。第四層是預測本身，收益曲線很少是平的，而曲線的每一段，都要有理由。

第二宗的經歷最能說明第一層。客戶覺得專利申請一個就夠了，幾個造型差不多。筆者與團隊的看法不同。公司的授權文件只拿到了生產權，沒有拿到申請權，這一條被寫成了風險溢價的第一條理由。換一句話說，我們要估的那一部分，其實不是專利，是一紙合約。授權文件本身不是知識產權，是合同權益，只在特定條件下才可以單獨評估。

銀行看什麼

很多企業以為，估值報告上那個數字就是答案。銀行的看法不是這樣。

銀行着意的地方，通常就是這幾處：權屬是否乾淨，註冊有沒有按時續期，知識產權與收入之間有沒有一條明確的線，有沒有授權收入，有沒有爭議或權利質疑，以及報告本身抵不抵得住讀。就筆者經手的這兩宗而言，銀行問得最多的，都是收入那一條線。其中授權收入一項最硬，有人肯付許可費，就是市場證據。

還有一條要講得清楚：估值金額不等於貸款金額。銀行會用自己的一套貸款成數，同時看借款人的現金流、其他抵押品，以及知識產權本身的法律狀況。批不批、批幾多、幾長、幾多息，是銀行的決定。

這裡有一層制度上的原因，值得每一位想用知識產權借錢的企業知道。銀行每借一筆錢，都要按風險計提資本，抵押品合資格的可以少計。巴塞爾協定三的 CRE22 只承認幾類抵押品：現金、黃金、有評級的債務證券、主要指數的股票。知識產權不在這份清單裡面。所以以知識產權抵押的貸款，在資本計提上等同沒有抵押，佔用的資本就多一截。資本是有成本的，這筆成本會回到三個地方：定價、成數、年期。所以借得貴、借得少、借得短，不是取態問題，是算出來的。銀行不是不想借，是制度上不鼓勵，這正是要有沙盒的理由。

不過，銀行是真的會讀，而且讀得懂。第二宗的報告送去不久，銀行的同事就報告裡某一頁的假設提出兩條問題。第一條問，某一年收入預測會跳升，那些新設計是什麼。第二條問，收入大幅跳升，但推廣費用沒有相應增加，這與一般新知識產權的市場費用模式不符。筆者與團隊即日書面回覆。銀行肯問是好事，說明它認真讀。一份報告要經得起這樣的讀，才算專業。

企業要準備什麼

把兩宗個案的功課收攏，筆者想給正打算用知識產權融資的企業三組準備。

法律一組。權屬鏈要清楚，誰發明、誰申請、有沒有轉讓。僱員與承包商的權利轉讓文件，是中小企最常缺的一環。

數字一組。收入要指得出來，是哪條產品線、哪張合約、從哪一年開始。如果集團有子公司，成本可能落在子公司，母公司只見到一筆加工費，這一層要說得明白。續期費要按時繳，斷了續期的專利，法律上就等於不存在。

流程一組。筆者的指引附錄裡有一份資料需求清單，可以照著準備。最重要的一句是：不要等到要向銀行借錢那天，才第一次為自己的知識產權定價。估值是有保鮮期的。政府另有一項專利估值先導支援計劃，提供一對一配對資助，每間企業上限港幣八萬元。

香港缺的一塊

政策、標準、質量、市場，四塊都開始有了。政策由政府主導，施政報告、沙盒與配對資助都在。標準有國際估值準則，加上本地專業團體。質量有專利質素分析。市場有銀行，沙盒、專利盒與相關稅務條文都在推動。

中間缺一塊：一個本地的專業登記與專業團體。國際估值準則理事會是準則制定機構，不是專業團體，沒有個人會員，也沒有紀律處分權。香港到今天仍然沒有一個專門規範無形資產或商業估值的專業團體。要借錢，先要有人講得出它值多少，也要有人講得出誰有資格講。

兩宗個案的價值

第一宗的意義，是它證明了一條路走得通。一項專利，從技術變成一份銀行肯看的獨立估值，中間要有人把法律、技術與財務三件事講成同一個故事。第二宗的意義，是它把門檻拉低了。數百萬元的估值對一間年收入過億元的公司不算大數目，但它是這間公司第一次為自己的知識產權定價。對中小企來說，這就是起點。

知識產權融資要成功，不是單靠一項政策。它要有人寫得出準則，有人做得出估值，有人讀得懂報告，有人肯為一個未見過的抵押品定價。這兩宗個案，只是開頭。

延伸閱讀

筆者與團隊另寫了一份《知識產權估值指引：適用於香港知識產權融資》。這一篇講的方法、貢獻資產的處理、折現率怎樣砌、資料需求清單與常見問題，都在裡面寫成可以照著用的條文。中英文版俱備。